China: avances en
la liberalización de los mercados financieros y en la internacionalización de
la moneda
Discurso pronunciado por Yves Mersch, miembro del Comité
Ejecutivo del BCE, Renminbi Forum, Luxemburgo, 26 de febrero de 2014
Señoras y señores:
Es un honor intervenir en este primer foro sobre el
renminbi en Luxemburgo. Deseo agradecer a Luxembourg for Finance la oportunidad
de referirme al reciente y rápido ascenso del renminbi como moneda
internacional. Su nuevo estatus es el resultado de la evolución económica de
China y forma parte del actual proceso de reformas más amplias de ese país.
Cabe preguntarse cómo la internacionalización del renminbi afectará a China y
al resto del mundo. Estas cuestiones son el eje de mi discurso.
El auge económico
chino
La apertura de China y las reformas emprendidas desde 1978
por sus líderes han dado lugar a un progreso económico asombroso. China ha
pasado a ser la tercera economía del mundo, detrás de Estados Unidos y la zona
del euro. El PIB real per cápita chino se ha multiplicado por dieciocho, lo que
ha reducido drásticamente la pobreza y aumentado el poder adquisitivo. Pero el
desarrollo económico comporta otros desafíos, como la desigualdad de la renta y
la degradación del medio ambiente. Las autoridades son cada vez más receptivas
a las preocupaciones derivadas de esos problemas, cuya solución es ahora una
prioridad política.
El desarrollo interno de China se ha producido en paralelo
a su progresiva integración económica con el resto del mundo. El comercio de
bienes se ha multiplicado aproximadamente por veinte en los últimos veinte
años. La inversión transfronteriza se está recuperando tras haber retrocedido
durante la crisis financiera mundial. Los flujos también están equilibrándose:
el año pasado el superávit por cuenta corriente superó ligeramente el 2 % del
PIB, muy lejos de la cifra superior al 10 % registrada en 2007. Asimismo, desde
2012, la inversión procedente de China se ha acercado a la destinada a ese
país, situándose en el 15 % y el 17 % del PIB respectivamente.
A medida que su importancia económica ha aumentado, China
ha asumido un papel cada más destacado en las instituciones mundiales. En
particular, se incorporó a la Organización Mundial del Comercio en 2001. El FMI
también ha acordado un aumento de su cuota, que está aún pendiente de
aplicarse. Las relaciones bilaterales entre la UE y China también se están
intensificando. Tras la cumbre UE-China celebrada en Pekín el 21 de noviembre
de 2013, la Comisión Europea y el Ministerio de Comercio de China iniciaron
conversaciones el mes pasado sobre un tratado de inversiones global para
mejorar el acceso a los mercados y el nivel de protección de los inversores.
La
internacionalización del renminbi dentro del proceso de reformas más amplias
chino
A medida que China ha ganado protagonismo en el escenario
internacional, algunos se preguntan si puede mantener su dinamismo económico.
Un descenso del crecimiento (desde una tasa superior al 10 % en 2010 hasta un
nivel ligeramente inferior al 8 % a finales de 2013) junto con la persistencia
de desequilibrios internos sugiere la necesidad de nuevas reformas. En
particular, la inversión (que actualmente se sitúa en el 47 % del PIB) sigue
teniendo un peso muy alto en la composición de la demanda interna. Al mismo tiempo,
el crecimiento depende cada vez más del crédito, y la financiación total
concedida al sector privado aumentó hasta aproximadamente el 180 % del PIB a
finales de 2013, frente al 115 % registrado en 2008. Este nivel de
apalancamiento financiero es muy superior al de otros países con un grado de
desarrollo similar. Asimismo, gran parte del crecimiento del crédito se ha
producido fuera del sistema bancario oficial, circunstancia que debe vigilarse
atentamente a fin de reducir al mínimo los riesgos para la estabilidad
financiera.
Las autoridades chinas son muy conscientes de estos
problemas y en noviembre de 2013 presentaron un programa de reforma integral
para aumentar la sostenibilidad del crecimiento. Un elemento esencial es el
progresivo desarrollo y liberalización de los mercados financieros internos con
el fin de aumentar el peso de las fuerzas del mercado en la determinación de
los tipos de interés y en la asignación del crédito. Permitir que dichas
fuerzas tengan un papel más importante, aumentará la liquidez de los mercados
financieros chinos, así como la gama de instrumentos negociados. Durante los
últimos años ya hemos observado un incremento del número y la variedad de
instrumentos financieros que se negocian en los mercados internos chinos, sean
bonos con distintos vencimientos o calificaciones, productos derivados o
divisas.
Respecto a estas últimas, la decisión de China de autorizar
la negociación directa del euro y el renminbi en el mercado de divisas de
Shanghái, además de tener un valor simbólico que señala un fortalecimiento de
las relaciones, podría beneficiar a la zona del euro y a China. Podría mejorar
la determinación del tipo de cambio entre ambas monedas, favorecer un descenso
de los costes de transacción, facilitar el acceso de las entidades de crédito
europeas al mercado de divisas on-shore chino y permitir que la zona del euro
se beneficie de la creciente importancia del renminbi. No obstante, si los
volúmenes de negociación siguen siendo bajos, algunas de estas ventajas, como el
descenso de los costes de negociación, podrían ser difíciles de lograr.
Una expansión de sus mercados financieros internos debería
posibilitar una asignación más eficiente del capital, que debería favorecer las
expectativas de crecimiento a largo plazo. Estas medidas, junto con otras
encaminadas, por ejemplo, a aumentar el nivel de competencia en los mercados de
productos o facilitar el desplazamiento de la población rural a las ciudades,
deberían ayudar al reequilibrio de la economía desde la inversión hacia el
consumo interno, lo que es beneficioso desde un punto de vista global.
La eficiencia de los mercados financieros internos también
es un requisito indispensable para una mayor liberalización de los flujos
financieros transfronterizos, en particular los flujos de inversión.
Actualmente las oportunidades están limitadas a una serie de esquemas de
inversión basados en cuotas. En diciembre de 2013, el gobernador del Banco
Central de la República Popular China, Zhou Xiaochuan, confirmó que las
operaciones de inversión transfronterizas serán liberalizadas progresivamente y
que el actual sistema de cuotas será suprimido.
Sin embargo, los participantes en el mercado no deberían
esperar que el proceso de apertura se desarrolle con total fluidez, ni que
puedan evitarse completamente períodos de mayor volatilidad. Deberían vigilar
atentamente los riesgos derivados de la exposición a activos on-shore
denominados en renminbis y adoptar medidas al respecto.
La integración
del renminbi en el sistema financiero mundial
Permítanme volver ahora a la internacionalización del
renminbi. El ámbito para su empleo en operaciones de comercio internacional es
muy amplio, puesto que China representa alrededor del 9 % del comercio mundial
de bienes y servicios, solo por detrás de Estados Unidos con un porcentaje de
aproximadamente el 12 %. De acuerdo con los participantes en el mercado, un
tercio del comercio total de China se liquidará en su moneda antes del final de
2015.
Asimismo, otros factores importantes han contribuido al uso
del renminbi con fines de inversión: i) el renminbi ya puede ser utilizado por
el sector empresarial, que además de acumular esa moneda mediante operaciones
comerciales, también puede emitir bonos denominados en renminbis en Hong Kong
(conocidos también como bonos «dim sum») y obtener fondos en esa moneda
directamente de bancos de Hong Kong; ii) el Banco Central de la República
Popular China ha suscrito acuerdos de swap de divisas con veinticuatro bancos
centrales, por un importe total aproximado de 2,6 billones de renminbis (unos
317.000 millones de euros). El 8 de octubre de 2013, el BCE y el Banco Central
de la República Popular China suscribieron un acuerdo bilateral de swap de
divisas por un máximo de 45.000 millones de euros; iii) los centros off-shore
que operan en renminbis están progresando rápidamente; y iv) los mercados
financieros nacionales siguen desarrollándose. Todos los grandes bancos
estatales cotizan ya en bolsa, el número de inversores institucionales está
creciendo y el mercado se está diversificando y tiene cada vez más liquidez, lo
que permitirá una mayor participación de inversores extranjeros.
Su uso en las finanzas internacionales está estrechamente
ligado a la apertura de los mercados financieros internos de China. No es probable
que los inversores extranjeros emitan grandes cantidades de instrumentos
financieros denominados en renminbis si no pueden transferir fácilmente activos
financieros a y desde China. Por otra parte, los inversores chinos que desean
diversificar sus activos a escala internacional encuentran en este momento
dificultades, con lo que se restringe la disponibilidad de esta moneda fuera de
China.
A pesar de las restricciones, el uso internacional de la
moneda china se ha incrementado muy rápidamente, partiendo de un nivel muy
bajo. El volumen de comercio de bienes producidos en China liquidado en
renminbis ha aumentado desde prácticamente cero a principios de 2010 hasta el
15 % a finales de 2013, lo que se ha visto acompañado de un crecimiento del uso
de productos de inversión denominados en esta moneda, como la emisión de bonos
off-shore en Hong Kong. Con todo, el saldo vivo de bonos denominados en
renminbis representa apenas un pequeño porcentaje del total mundial. Asimismo,
según los datos de SWIFT, en noviembre y diciembre del año pasado el renminbi
se situó por primera vez entre las diez monedas más usadas para pagos en
términos de valor. En los tres últimos años ha sobrepasado a otras veintidós
monedas, incluidos el rublo ruso, la lira turca y el peso mexicano.
Desde la creación del mercado off-shore para operaciones en
renminbis, el volumen diario conjunto de operaciones en los mercados de divisas
al contado y a plazo en CNH (renminbi offshore, usado para operaciones
comerciales off-shore) se ha incrementado significativamente hasta un nivel
superior a 12.000 millones de dólares estadounidenses. En el mercado de renta
fija, el tamaño de la deuda en CNH aumentó desde 69.000 millones de CNH a
finales de 2010 hasta 500.000 millones de CNH en el tercer trimestre de 2013.
Por otra parte, se ha introducido una amplia gama de instrumentos, como fondos
de inversión, valores de renta variable y productos estructurados.
La liberalización de los flujos financieros permitirá una
mayor integración de los mercados on-shore y off-shore y debería reducir los
riesgos relacionados con la fragmentación del mercado. Las restricciones a los
flujos financieros son la causa de que los mercados on-shore y off-shore en
renminbis no estén totalmente integrados [2], lo que se traduce en
discrepancias pequeñas, aunque persistentes, en los tipos de cambio y los tipos
de interés en el mercado de Shanghái y de otros mercados off-shore como el de
Hong Kong, que no han sido eliminadas completamente. Esta situación no solo es
ineficiente desde el punto de vista económico sino que genera además
determinados riesgos de tipo de cambio y de tipo de interés para los
participantes en los mercados financieros que, a su vez, complican el uso del
renminbi en las finanzas internacionales.
Por otra parte, la segmentación del mercado crea otros
riesgos, como el de liquidez, cuando las empresas y los inversores off-shore
afrontan una escasez repentina y temporal de liquidez en renminbis que no puede
satisfacerse rápidamente mediante transferencias desde China continental. El
acuerdo de swap de divisas de tres años de duración firmado por el BCE y la
República Popular China que acabo de mencionar tiene como objetivo evitar
dichos riesgos actuando como mecanismo de respaldo de liquidez, asegurando a
las entidades de crédito de la zona del euro la provisión continua de renminbis
en la zona del euro. La existencia de este mecanismo se justifica por el rápido
crecimiento de los intercambios bilaterales y los flujos de inversión entre la
zona del euro y China, así como por el peso significativo de este país en la
economía mundial, a lo que se une el rápido incremento del uso del renminbi
como moneda de pago.
Para las autoridades de supervisión de la zona del euro, la
internacionalización del renminbi plantea la necesidad de vigilancia desde una
perspectiva macroprudencial, particularmente de los riesgos relacionados con
una mayor exposición a las tenencias de los bancos de la zona del euro de
activos y pasivos denominados en renminbis. Por otra parte, el incremento del
número de bancos chinos establecidos en la zona del euro plantea otros retos
referidos a la supervisión bancaria, incluyendo la necesidad de mejorar la
cooperación y el intercambio de información entre las autoridades chinas y de
los países anfitriones.
La integración del renminbi en el sistema financiero
mundial requerirá asimismo la actualización continua de las infraestructuras de
los sistemas y los acuerdos internacionales de
pagos y, en última instancia, la integración de las
actividades on-shore y off-shore, a fin de que los pagos transfronterizos
denominados en renminbis puedan procesarse de manera rápida, segura y
económica. En China ya se está trabajando para modernizar el sistema de pagos
nacional y asegurar que se ajuste a las normas técnicas internacionales, lo que
constituye un requisito para la conclusión de acuerdos con otras
infraestructuras de pago de todo el mundo y poder ofrecer en el futuro a las
entidades de crédito mecanismos de pago contra pago eficientes y seguros.
Hasta el momento, los mercados off-shore que operan en
renminbis han surgido principalmente en Asia Oriental. No obstante, este foro,
y otros eventos similares organizados recientemente en Fráncfort y París,
demuestran el interés por el desarrollo de estos mercados en la zona del euro.
Asimismo, la zona del euro, considerando el tamaño de su economía y el avanzado
grado de sus mercados financieros, está llamada a desempeñar un papel en la
internacionalización de la moneda china; además, la zona del euro cuenta con
empresas internacionales que operan a gran escala en China y que tienen un
interés evidente en realizar transacciones en renminbis.
El plan para la liquidación de transacciones comerciales en
renminbis es el nexo principal entre los mercados on-shore y off-shore. Este
plan fue creado inicialmente para fomentar el crecimiento de los mercados
off-shore y ofrecer distintos beneficios a los socios comerciales extranjeros:
i) la posibilidad de negociar condiciones comerciales más ventajosas cuando las
facturas estén denominadas en renminbis en lugar de en dólares estadounidenses;
ii) una cobertura natural, puesto que ambos socios comerciales emiten facturas
en la misma moneda; iii) acceso a pequeñas y medianas empresas chinas que no
tienen capacidad para contratar en moneda extranjera; y iv) la posibilidad de
obtener ganancias de capital, debido a que se espera una apreciación del
renminbi en los próximos años.
El principal requisito para participar en el plan es contar
con un banco que pueda liquidar operaciones en el mercado interbancario de
China continental y convertir moneda en el mercado de divisas on-shore. Por lo
general, la liquidación de operaciones en renminbis puede realizarse por dos
canales: i) a través de un banco corresponsal radicado en China continental, en
el que el banco off-shore de un socio comercial extranjero liquida las facturas
comerciales con empresas chinas en una cuenta abierta con ese banco
corresponsal, quedando sujetas las ganancias en renminbis a la legislación
china; ii) mediante entidades de compensación que hayan obtenido una licencia
del Banco Central de la República Popular China para operar en los mercados
off-shore (BOCHK para Hong Kong), en las que el banco off-shore liquida las
facturas comerciales en una cuenta con esa entidad de compensación, comprando o
vendiendo renminbis en el mercado off-shore (al tipo del CNH).
Desde la expansión del programa, la liquidación de
operaciones comerciales en renminbis se ha incrementado significativamente, y
representó alrededor del 15 % del total del comercio exterior de China en el
tercer trimestre de 2013, con perspectivas de seguir creciendo a medida que se
abran nuevos centros off-shore en todo el mundo.
Conclusión
En conclusión, la internacionalización del renminbi ofrece
muchas oportunidades a los inversores y empresas de China y del resto del
mundo, incluida la zona del euro. No obstante, para obtener plenamente los beneficios
de este proceso, China ha de continuar reformando su economía, en particular su
sector financiero, de acuerdo con una hoja de ruta clara y bien estructurada a
fin de minimizar los riesgos y aumentar la confianza. Asimismo, los inversores
y las instituciones financieras de China y del resto de países deben hacer una
evaluación realista de los riesgos asociados a las inversiones transfronterizas
y establecer redes de seguridad adecuadas.
En vista de estos
riesgos, deben tenerse en cuenta las siguientes consideraciones.
En primer lugar, las importantes relaciones comerciales
bilaterales entre la zona del euro y China deberían apoyar un aumento constante
del volumen de transacciones euro/renminbi, debido a que los contratantes
europeos están interesados en liquidar sus facturas en renminbis para
aprovechar descuentos de precios y acceder a distintos proveedores. Los
contratantes chinos también tienen cada vez más interés en liquidar en
renminbis para reducir su riesgo de tipo de cambio y simplificar su gestión del
efectivo.
En segundo lugar, aunque no existe un calendario estricto,
las autoridades chinas se han comprometido a flexibilizar el tipo de cambio y
aumentar la convertibilidad del renminbi. En 2012, China amplió la banda de
flotación de la moneda. Además, durante los últimos años, el alcance de los
flujos de inversión transfronterizos se ha ampliado mediante el establecimiento
de esquemas de inversión abiertos a inversores institucionales.
Estamos aún en una fase inicial de esta
internacionalización, si bien es un proceso que avanza muy rápidamente. Los
participantes en el mercado esperan que siga incrementándose la liquidación de
las operaciones comerciales en esta moneda y que surjan nuevos mercados
off-shore que ofrezcan una amplia gama de productos para atraer inversores
extranjeros. También prevén una liberalización progresiva de la cuenta de
capital, incluido un aumento del número de inversores institucionales que
operan en China continental y, en última instancia, la plena convertibilidad
del renminbi. Sin duda, tras haber adquirido un papel importante para los pagos
y la negociación, el renminbi está dando los primeros pasos para establecerse
como moneda de inversión internacional. Si sigue este camino con éxito, podría
convertirse en la principal moneda de reserva internacional.
La internacionalización del renminbi plantea interrogantes
sobre el futuro diseño del sistema monetario internacional. En particular,
debido al tamaño de la economía china y su importancia en el comercio mundial
y, posiblemente, en las finanzas internacionales, el renminbi podría rivalizar
con el dólar estadounidense. Aunque aún es demasiado pronto para determinar
cuáles podrían ser las consecuencias para la estabilidad financiera
internacional, resulta claro que las autoridades y los inversores deben
prepararse para un mundo en el que el renminbi tenga un papel mucho más
importante.
Gracias por su
atención.
